Rolando Astarita [Blog]

La parte 8 de la nota, aquí

¿Capital?

De acuerdo a Bryan y Rafferty (2006), en base al “proceso de mezcla”, los derivados se han transformado en capital. Es otra afirmación a la que no podemos encontrar sustento, ni desde el punto de vista teórico (nos basamos en la teoría de Marx), ni empírico.

Tengamos presente que el capital es, en esencia, valor que se autovaloriza; esto es, valor en proceso, o dinero en proceso que en ese carácter es capital (véase cap. 4, t. 1 de El Capital). Es valor que se autovaloriza a partir de una relación social de explotación: la explotación del trabajo asalariado. Los derivados, sin embargo, no son valor en proceso de valorización. Así, por ejemplo, en un swap de intereses, lo que gana una parte del swap lo pierde la otra; lo mismo ocurre en los contratos de futuros, o en las opciones. Esto es, en una transferencia de flujos de valor entre partes, o la toma de una posición especulativa o de cobertura, no “valor en proceso de autovalorización”. Pero entonces es imposible hablar de “capital”, so pena de despojar a la noción de todo contenido.

Derivados, propiedad y capital

Bryan y Rafferty sostienen que el poseedor de un derivado, si bien no tiene el derecho de propiedad del capital, tiene sin embargo los derechos de propiedad asociados a los atributos del capital, y que por lo tanto una opción o futuro en acciones de una empresa, por ejemplo, implica una forma de propiedad. Por eso con los derivados en acciones se podría participar de la rentabilidad de la empresa sin poseer la acción. En consecuencia, los derivados habrían transformado el rol del capital como propiedad y como relación social.

De nuevo, son afirmaciones a las que es difícil encontrarles sentido. Es que si alguien compra, por ejemplo, un call en acciones, no por ello participa de la rentabilidad de la empresa, y mucho menos es propietario de la misma. Solo participará de la rentabilidad de la empresa si al momento del vencimiento ejerce la opción y abona el dinero correspondiente para quedarse con las acciones; y si, por supuesto, la empresa reparte dividendos. De lo contrario, el propietario del call no tendrá participación alguna en la rentabilidad de la empresa. Además, si el call se ha valorizado (supongamos, porque aumentó el valor de la acción), la ganancia del comprador del call se corresponderá con la pérdida del vendedor. Pero todo esto no afecta a la empresa. La cuestión se ve todavía con mayor claridad con los futuros en acciones: no hay forma de que la compra de futuros de índices de mercado bursátil incida en el manejo de tal o cual empresa, o en sus decisiones de inversión.

De manera que tampoco se puede decir que los derivados han transformado el rol del capital como propiedad. La propiedad de la gran corporación sigue anclada en los accionistas, de los cuales depende la administración de la empresa. Tengamos presente que el derecho a participar en los directorios depende de un cierto porcentaje del paquete accionario; y los poseedores de la mayoría de los paquetes accionarios son los que deciden la constitución de los directorios. Los poseedores de opciones en acciones no tienen incidencia en estos directorios, ni en el gobierno de las empresas, en tanto no sean propietarios de las acciones. Por lo tanto, la relación de propiedad, que subyace a la relación de dominio y explotación del capital, no se ha alterado por la existencia de los derivados. Y esa relación de propiedad, recordémoslo, es el fundamento de la relación de dominio del capital sobre el trabajo, explicación última de la apropiación de plusvalía por parte de los capitalistas (véase aquí para una discusión del capital como relación social).

Una conclusión de lo desarrollado en este punto es que tampoco se puede dar por válida la afirmación de que los traders en derivados, los departamentos financieros de las empresas y las compañías financieras (tales como los bancos internacionales y los fondos de pensión) que operan en derivados han pasado a controlar las corporaciones y la asignación de capital, o la acumulación. La realidad es que las decisiones de inversión y producción fundamentales son tomadas, normalmente, por los directorios de las empresas, en los que participan administradores (que por lo general también son propietarios de acciones) y grandes accionistas. No hay razón teórica ni evidencia empírica para sostener que IBM, Wall Mart o Coca Cola, por caso, hoy estén manejadas por los bancos; o que sus decisiones de inversión dependan solo de lo que deciden sus departamentos financieros; y menos todavía de lo que decidan los tenedores de opciones de sus acciones, o las empresas que hayan establecido algún acuerdo swap. De nuevo estamos ante afirmaciones de Bryan y Rafferty que no se fundamentan ni explican.

¿Dinero?

Vayamos por último a la afirmación de que los derivados son dinero. Desde el punto de vista de la teoría marxista (en otros escritos argumentamos por qué pensamos que la teoría del dinero de Marx conserva, en lo esencial, su validez; por ejemplo, aquí y aquí y siguientes), el dinero es, antes que nada, encarnación y expresión del valor de las mercancías. Lo cual da lugar a su primera función, ser medida del valor. Además, es en base a esto que el dinero puede cumplir no solo la función de ser medio de cambio –función que cumplen otros activos, tales como créditos que se monetizan- sino también las funciones que Marx llama propiamente “dinero”: medio de atesoramiento, medio de pago y dinero internacional. Pero los créditos monetizados no son medios de atesoramiento, ni sirven para liquidar obligaciones (esto es, como medios de pago último), sean al interior de los países o en el plano internacional.

Pues bien, no hay forma de sostener que los derivados constituyen la encarnación del valor. Es un hecho elemental, en primer lugar, que los precios de las mercancías se expresan en dólares, euros u otras monedas –que por otra parte no han cortado su relación con el oro- y por lo tanto, la valorización del capital necesariamente también se mide en dinero. Pero si esto es así, tampoco hay forma de que el derivado sea medio de pago, esto es, de liquidación (settlement) de obligaciones. Como dice Marx, en esta función no cuentan las promesas de pago, sino el dinero “contante y sonante”. Y los derivados no cumplen ese rol.

El hecho de que solo el dinero de alta potencia puede cumplir las funciones de medio de pago se verifica en las transacciones internacionales. Es que las empresas necesitan un activo para la liquidación de pagos que no comporte riesgo de crédito o liquidez. Precisemos que el riesgo de crédito es el riesgo derivado de la posibilidad de que la contraparte no cumpla su obligación por el total del valor, ya sea al momento en que vence la misma, o en algún momento posterior no especificado. El riesgo de liquidez se refiere a la posibilidad de que la contraparte no cumpla con la liquidación al momento debido, aunque lo haga en algún momento posterior. Esta demora también puede acarrear pérdidas para el acreedor. Además, el no cumplimiento de una parte, cuando se trata de grandes transferencias, puede generar riesgo sistémico, que ocurre cuando debido al no pago de uno de los participantes causa que otros participantes no puedan cumplir sus obligaciones. “Por la naturaleza de las redes, los pagos interbancarios y los sistemas de liquidación son en potencia canales institucionales claves para la propagación de una crisis sistémica” (BIS, 1997, p. 9).

Para evitar, o reducir, estos riesgos en la actualidad se aplican sistemas específicos para la transferencia de reservas, que se conocen como real-time gross settlement (o sistemas RTGS).

Lo importante para nuestra discusión es que cada sistema de transferencia RTGS se hace y liquida individualmente en dinero de banca central. Esto es, los sistemas RTGS efectúan la liquidación final de las transferencias interbancarias de fondos sobre la base de una transacción por transacción a lo largo del día (véase, por ejemplo, BIS 1997, o Allsopp, Summers y Veale, 2009). Destaquemos también que en un sistema de liquidación bruta la liquidación de fondos ocurre sobre una base de transacción por transacción, sin que se hagan pagos netos de débitos contra créditos. Pero incluso en el caso que haya neteo, la liquidación también se realiza en dinero de banca central. El objetivo es intentar limitar los riesgos de liquidación y de riesgos sistémicos en las liquidaciones interbancarias. Pero esto no podría ocurrir si se pretendiera liquidar las posiciones con derivados, o cualquier otra promesa de pago. No es casual que estos sistemas se desarrollaran a partir de los 1990, ante la percepción de los riesgos involucrados en los sistemas de pagos. Riesgos que aumentaban con la globalización y el crecimiento exponencial de las finanzas, incluidos los derivados.

En definitiva, ¿qué clase de dinero es el derivado, que no es medida de valor, ni funciona como medio de pago? Agreguemos que tampoco es medio de atesoramiento, como se puede advertir durante las crisis financieras: cuando estalla la crisis lo que predomina es una corrida hacia la liquidez, y esta está encarnada, nuevamente, por dinero de banca central. Es lo que explica por qué, cuando la Reserva Federal, durante la crisis de 2008-2009, inyectaba dinero en el sistema, el mismo volvía a la Reserva bajo la forma de depósitos de los bancos. En este proceso, los derivados no pudieron funcionar como reserva última de valor. Además, en caso de que se pierda la confianza en el dinero de banca central, habrá corrimiento al oro u otros activos que sirvan para el atesoramiento.

 Derivados, tipo de cambio y sistema monetario internacional

Bryan y Rafferty tienen razón cuando sostienen que existe una contradicción entre el rol del dólar (u otras divisas) en tanto moneda nacional –sometida a la política monetaria nacional- y su rol en tanto moneda mundial. Esta contradicción fue señalada ya hace años, en particular cuando colapsó el sistema de cambio oro de Bretton Woods. Por ejemplo, Gamble y Walton (1976), observaban: “La crisis del dólar que siguió reflejó la debilidad subyacente del dólar en la economía de posguerra. Había una contradicción entre sus dos roles: solo podía ser ‘tan bueno como el oro’, un patrón de medida estable, si su oferta fuera fija. El gobierno de EEUU no estaba preparado para renunciar al control de la economía estadounidense para suministrar tal armonía internacional” (p. 156).

Se trata de una contradicción que ha resurgido con fuerza en los últimos años, a partir de la política de quantitative easing de EEUU, y el alto endeudamiento. En una nota anterior del blog escribía: “en la medida en que el déficit fiscal de EEUU continúe creciendo, se agudiza la contradicción entre el rol del dólar como dinero mundial, y su función de equivalente nacional; y que esto implicará, en el mediano o largo plazo, una profunda desvalorización de los activos detentados por los países acreedores” (aquí). Es lo que se conoce también como “un nuevo dilema Triffin”, y ha dado lugar a tensiones entre Washington y países tenedores de grandes reservas de dólar, o bonos del Tesoro, como China.

Pero esta contradicción no puede ser superada por los derivados, como pretenden Bryan y Rafferty. Si el dólar se desvaloriza, no hay forma en que los derivados puedan impedirlo. Por supuesto, empresas o gobiernos que hayan tomado cobertura contra una posible desvalorización, no sufrirán pérdidas; pero las tendrán las contrapartes.

Ligado a lo anterior, subrayamos una vez más que los derivados tampoco funcionan como medidas de valor; o sea, no cumplen el rol de “conmesuración”, para utilizar la terminología de Bryan y Rafferty. Por eso, aunque una empresa global pueda haber tomado posición en derivados, sus obligaciones se medirán en moneda fuerte, sea dólar, euro, libra esterlina, etcétera. La “conmesurabilidad” de los valores se hace en esas monedas, y la conversión entre ellas opera a través de las tasas de cambio. En consecuencia, los derivados tampoco pueden “anclar” los tipos de cambio, como pretenden Bryan y Rafferty. Para ilustrarlo con un ejemplo, en Argentina funcionan los derivados basados en divisas (futuros y opciones), y sin embargo el tipo de cambio fluctúa fuertemente. Con mucha menor razón se puede decir que funcionen como anclas los swaps de intereses, o por los CDS, o algún otro futuro. Tampoco puede decirse que los derivados “anclen” los precios. A pesar de los enormes volúmenes de derivados que se comercian en petróleo, por ejemplo, los precios del petróleo no tienen nada de fijo.

Conclusión sobre el rol de los derivados y las leyes económicas

Por lo que hemos argumentado, pensamos que es equivocado atribuir a los derivados las características de capital o dinero. Y la cuestión tiene implicancias con respecto a las leyes fundamentales del sistema capitalista, en particular la ley del valor trabajo y las leyes de la acumulación y crisis del capital. Aunque de nuestro enfoque no debería deducirse que los derivados, y en general las finanzas, carecen de importancia. Los CDS o swaps de intereses, por caso, han jugado un rol de primer orden en la burbuja inmobiliaria que llevó a la crisis financiera de 2008-2009.  Sin embargo, en la crisis financiera subyacían problemas de fondo referidos a la acumulación de capital, que no pueden explicarse por la existencia de los derivados.

Más en general, las estructuras financieras –y por supuesto, los derivados- no pueden explicar por sí las grandes crisis de acumulación. Estas tienen su raíz más profunda en las condiciones de valorización del capital, esto es, en la evolución de la tasa de ganancia, condicionada a su vez por la tasa de explotación del trabajo y la composición orgánica del capital (la relación entre capital constante y trabajo vivo). En este respecto, el punto de partida es entender que los derivados, u otros instrumentos financieros, no anulan las leyes esenciales; en particular, la ley del valor trabajo.

Textos citados:
P. Allsopp, B. Summers, J. Veale, (2009): “The evolution of real-time gross settlement. Access, Liquidity and Credit, and Pricing”, World Bank, February 2009.
BIS (1997): “Real-time Gross Settlement Systems”, Committee on Payment and Settlement Systems of the central banks of the Group of Ten countries”, Basilea.
Bryan, D. y M. Rafferty (2006): Capitalism with Derivatives. A Political Economy of Financial Derivatives, Capital and Class, Palgrave, Macmillan.
Gamble, A. y P. Walton (1976): Capitalism in Crisis. Inflation and the State, Londres, Macmillan.
Marx, K. (1999): El Capital, México, Siglo XXI.

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Economía política de los derivados y la teoría de Bryan y Rafferty (conclusión)