Rolando Astarita [Blog]

En la edición del 23 de marzo pasado del Cronista Comercial  se informa que Argentina es uno de los países más redituables del mundo para hacer carry trade (véase Matías Barbería, “Argentina, segunda entre los países más atractivos para el carry trade”).

El  carry trade consiste en una operación especulativa consistente en tomar dinero prestado a una baja tasa de interés en un país e invertir esos fondos a una tasa más elevada en otro país. Por ejemplo, un inversor toma prestado en yenes a tasa casi cero (desde 2012 el yen se utilizó mucho para fondear esta operatoria) y compra dólares australianos con un retorno del 4%. La ganancia además puede elevarse si se aprecia la moneda del país que paga alta tasa de interés; lo cual no es infrecuente (al pasar, señalemos que este hecho es difícil de explicar con la hipótesis de la paridad de intereses, que es estándar en la economía neoclásica). La rentabilidad de la operación también podrá aumentar si se deprecia la moneda del país en el que se fondea la operación. Por el contrario, si esta última moneda se aprecia, puede desaparecer la ganancia o incluso puede haber fuertes pérdidas.

Las operaciones de carry trade se han extendido y profundizado con la globalización financiera. Antes de la crisis de 2007-2009 muchos inversores se fondeaban a baja tasa en yenes o francos suizos y tomaban posiciones largas en dólares de Australia o Nueva Zelanda, o en rand de Sudáfrica; también se tomaba deuda en yenes para hacer colocaciones en dólares de EEUU o libras esterlinas. Luego, y debido a la baja de la tasa de interés en EEUU, el carry trade continuó con monedas que pagaban altas tasas de interés, como el real brasileño o el dólar australiano, con fondeo en el dólar o el yen. Digamos también que actualmente el carry trade en mercados de países atrasados mueve unos dos billones de dólares.

Si bien los países que reciben los fondos pueden experimentar durante un período una relativa bonanza –apreciación de la moneda, financiamiento del déficit-, en la medida en que los fondos especulativos se dirigen a colocaciones de cartera, como bonos y acciones, no hay desarrollo de las fuerzas productivas o es muy marginal. Por eso el carry trade puede ser un factor de agravamiento de una crisis cambiaria y financiera en el país receptor de los fondos. Por ejemplo, un elevado déficit en cuenta corriente, o una deuda creciente y que se advierte impagable, pueden desatar la salida precipitada de fondos. La reversión brusca de los flujos del carry trade empuja entonces a las desvalorizaciones violentas de la moneda, con consecuencias desastrosas sobre el sistema financiero y la economía en general.

Argentina: ganancias financieras y estancamiento

En Argentina el carry trade actualmente es un negocio de alta rentabilidad. Abarca a fondos especulativos internacionales, como también a inversores locales (se puede considerar que también hace carry trade el inversor que especula con ganar colocando fondos a una tasa elevada en la moneda local para volver al dólar en el momento oportuno).  La ganancia está dada, principalmente, por la tasa que pagan las Lebac (letras del Banco Central), pero también por las que se pagan por los depósitos en pesos. Las Lebac actualmente rinden un 24% anual (desde fines de marzo el Banco Central intervino en el mercado secundario para aumentar su rendimiento en 200 puntos básicos), y los grandes depósitos un 19,6%. Agreguemos que con las operaciones de pases pasivos (el BCRA vende al contado un título al banco y luego se lo recompra a un precio pactado a los siete días) los bancos también obtienen un bonito rendimiento del 22% (24% de tasa menos 2% por ingresos brutos); aunque por estos días han desarmado pases para ir a la compra de Lebac, más redituable (y al momento de terminar esta nota el BCRA decidió aumentar todavía la tasa de pases a 7 días al 26,25%).

En cualquier caso, con un dólar planchado, la ganancia, medida en dólares, es gigantesca. Pero para prevenir el riesgo de una devaluación del peso, muchos inversores recurren al mercado de futuros. Esto es, a la par que coloca los fondos en letras o depósitos, el inversor compra dólar a futuro para asegurarse la salida de los pesos a un precio dado. La diferencia entre el precio del dólar hoy y el precio del futuro es lo que se llama la tasa implícita en futuro; hoy ronda el 18%. De manera que alguien que compra Lebac y se asegura con futuro (o sea, paga una tasa del 18% para hacerlo) está realizando una diferencia, libre de riesgo, del 6%. Como punto de referencia, tengamos en cuenta que el bono a 10 años del Tesoro de EEUU rinde 1,9%.

Se trata entonces de ganancias obtenidas por especulación, sin que haya inversión productiva. Es pura bicicleta financiera y apropiación de plusvalía a través de canales estatales. Aclaremos que no se trata solo de los bancos, ya que muchas  empresas, e incluso muchos medianos inversores, están apostando a las Lebac. La contrapartida es que por intereses de Lebac el BCRA está pagando mensualmente 177.000 millones de pesos. El argumento monetarista para sostener esta política es que se busca frenar la inflación absorbiendo masa monetaria del mercado. Hemos discutido este enfoque en otra nota, en referencia a las explicaciones sobre inflación (ver aquí). Ahora lo importante es que el BCRA está anclando el precio del dólar como forma de frenar el alza de precios, y la entrada de fondos líquidos especulativos es funcional a este objetivo.

Destaquemos que, paralelamente, ha crecido la deuda externa: la suma de pasivos del sector público y privado en moneda extranjera aumentó, en un año, en 40.500 millones de dólares. Es un aumento del 26%. La deuda total es de unos 210.000 millones de dólares. La deuda del sector público aumentó en 41.700 millones de dólares desde que asumió Macri; es un 40,9% de incremento (Infobae, http://www.infobae.com/economia/finanzas-y-negocios/2017/01/25/la-deuda-externa-bruta-ya-supera-los-usd-210-000-millones/). No hay manera de sostener la economía a este ritmo de endeudamiento. Y la deuda externa puede llegar a ser un factor detonante para una reversión brusca en los movimientos del dinero.

Naturalmente, la entrada de capitales financieros especulativos ahora aprecia la moneda argentina. No es entonces una apreciación que sea expresión de una mejora estructural de la economía, basada en el desarrollo de las fuerzas productivas, en el aumento de la productividad. De hecho, la inversión productiva sigue sin repuntar: en 2016 la inversión bruta fija (medida a precios corrientes) fue de apenas el 14,8% del PBI, el nivel más bajo de la serie del Indec desde 2004. Dada la baja productividad de la industria, muchos empresarios dicen que con este dólar no pueden competir. De ahí también el ataque del Gobierno y las cámaras empresarias al salario –perdió por lo menos seis puntos porcentuales solo en 2016- y a las condiciones de trabajo. Los acuerdos de productividad por sector, realizados con la complicidad de la burocracia sindical, son una muestra. Una vez más se comprueba que la política monetaria “dura” es un arma puesta al servicio del aumento de la explotación del trabajo. La alternativa, de todas maneras, sería una fuerte devaluación, acompañada de una política de contención de salarios. Aunque por ahora no se advierte que haya sectores importantes del capital detrás de esta salida devaluatoria.

En este marco entonces el aumento de las reservas internacionales a 52.000 millones de dólares no significa mucho. Como ha sucedido en otros períodos, la política de anclar el dólar para frenar la inflación, sin mejora significativa de la inversión, más endeudamiento para cubrir déficit fiscal, es solo una receta para nuevas crisis.

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Argentina en el carry trade (o la bicicleta financiera)