Rolando Astarita [Blog]

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China, especulación en materias primas

Aunque no de la magnitud del crédito inmobiliario, el mercado de metales también es una muestra de la forma en que la especulación impulsa la sobreacumulación. China es el principal importador de cobre, mineral de hierro y otros metales. Sin embargo, no todo ese metal ha estado dirigiéndose a la producción en los últimos años. El cobre, y otros metales, como aluminio, alúmina y mineral de hierro, se han estado importando utilizando letras de crédito, pero buena parte del mismo se destinó a funcionar como colateral de créditos de plazo más corto, y a tasa baja, obtenidos en el sistema bancario en las sombras, y también en el sistema bancario reconocido (The Economist, 29/03/14). Esos fondos se utilizan a su vez para invertir en activos de mayor rendimiento. Un mecanismo típico es como sigue: un capitalista obtiene una letra de crédito de un banco para adquirir cobre o mineral de hierro. Luego utiliza el metal para conseguir cash por unos meses, ya sea entregándolo como colateral, o vendiéndolo a alguna empresa necesitada de materia prima, y cubriendo su posición corta en el mercado de futuros. Entonces utiliza el dinero para especular con algunos de los productos de alto rendimiento que se ofrecen en el sistema bancario en las sombras, antes de devolver el préstamo. Este tipo de especulación estuvo muy extendida en los últimos años. Además, se sospecha que muchas compañías utilizaron el mismo stock de metal para obtener múltiples préstamos (South China Morning Post, 1/08/14). Según esta fuente, habría unas 700.000 toneladas de cobre que se utilizan como colaterales en el sistema bancario en las sombras. Se trata de la mayor concentración del mundo en stocks de cobre. De acuerdo a analistas del mercado de metales, entre un tercio y la mitad del stock mundial de cobre (40% de la producción mundial) está comprometido en este tipo de manejos financieros. Grandes bancos occidentales, como Standard Chartered y Citigroup, también están implicados en “el financiamiento con metales”. Ahora, en la medida en que el sistema en las sombras está endureciendo las líneas de crédito, muchas compañías encuentran difícil conseguir préstamos y están vendiendo metal para conseguir líquido. La venta de las grandes reservas acumuladas podría precipitar la caída de precios, agravando los problemas, con repercusiones a nivel mundial.

Las condiciones para un estallido 

Dado que los trusts y las otras instituciones que participan en los negocios inmobiliarios, y de otro tipo, están fuertemente apalancadas, deben refinanciarse constantemente en el corto plazo para sostener sus préstamos en el largo plazo. Por eso, de manera permanente se emiten nuevos productos financieros, y se hacen maniobras cada vez más sofisticadas, en las cuales nadie puede saber exactamente el riesgo que encierran. El motor es la necesidad permanente de reunir fondos para cumplir con los pagos de activos que llegan a su vencimiento. Además, dada la alta rentabilidad prometida, muchas empresas manufactureras o comerciales ponen fondos en este sistema, desviando así recursos de la producción y alimentando la burbuja inmobiliaria y financiera.

De conjunto toda esta “rueda de la fortuna” dependía de mantener elevados los precios de las tierras; lo que aseguraba créditos que a su vez permitían expandir los proyectos inmobiliarios, y de otro tipo, que a su vez financiaban más proyectos. Pero llega un punto en que inevitablemente aparecen la sobreproducción, las ganancias en descenso y las dificultades para cubrir las deudas. Hoy grandes compañías desarrolladoras inmobiliarias están luchando por pagar sus deudas en medio de caída de precios y de ventas de viviendas. Algunos calculan que una de cada cinco viviendas urbanas están vacías. Según China Securities Journal (26/5/14), para los 10 principales desarrolladores inmobiliarios de China y Hong Kong, la compra de tierra representaba el 27,8% de los ingresos por ventas en el primer trimestre de 2012, y el 56,5% en 2014. En los primeros 5 meses de 2014 los precios de las viviendas cayeron 10,2%; en los primeros 6 meses las ventas disminuyeron el 9,2% con respecto al año anterior, y la construcción de nueva propiedad cayó 16,4%. Según datos recogidos por Bloomberg, en junio el inventario de casas no vendidas en las 20 ciudades más grandes equivalía a 23 meses de ventas. La consultora Partner Capital calcula que entre el 60 y 70% de la nueva deuda se usa para pagar vieja deuda. La caída de la construcción tendría repercusiones directas sobre el resto de la economía, ya que el sector representa entre el 16 y el 25% del PBI, según diversas estimaciones.

Los gobiernos locales también están enfrentando crecientes problemas; y la deuda de las empresas ha crecido peligrosamente. “Las pequeñas compañías que dominaron el mercado privado de bonos de alto rendimiento (bonos basura) enfrentan crecientes riesgos de default en la medida en que sus obligaciones de deuda alcanzan niveles record y la economía crece a la tasa más baja en dos décadas” (Bloomberg, 5/08/14). Es que en 2012 el gobierno permitió a empresas pequeñas y medianas vender deuda directamente a inversores institucionales, con bajos requerimientos crediticios, con el fin de que pudieran recaudar fondos por fuera del sistema bancario en la sombras. El resultado es que el número de empresas cuyos pasivos duplican su capital se ha disparado y aumentan los temores de defaults en la medida en que los estímulos del gobierno no logran activar de conjunto a la economía.

Con este panorama, se explica que entre los bancos también haya preocupación. Si bien la cifra oficial de créditos en malas condiciones es baja (1,04% en marzo), muchos sostienen que la cifra real es mucho mayor (GlobalPost, Reuters). De hecho, las tasas por swaps por default de crédito (CDS) están subiendo. En este cuadro, si se desinfla la burbuja inmobiliaria, podría desatarse un proceso en espiral descendente de consecuencias importantes. “Las instituciones financieras bancarias enfrentan desafíos provenientes de la volatilidad incrementada de la liquidez de corto plazo y el creciente riesgo crediticio, debido al impacto del menor crecimiento, el ajuste estructural y los esfuerzos por reducir sobrecapacidad”, dice un informe de la Asociación Bancaria China, de junio de 2014. Algunas publicaciones (por ejemplo, The Economist) y analistas piensan, de todas maneras, que dadas las reservas chinas, y el hecho de que la deuda está nominada en yuanes, no habría una caída catastrófica como la ocurrida luego del hundimiento de Lehman, en 2008. Pero aun en ese escenario -y hay razones para sospechar que es demasiado optimista- se afectaría la tasa de crecimiento china. El estallido de la burbuja podría sentar un escenario de quiebres de bancos y empresas financieras, y fuerte desvalorización de los capitales. Y lo cierto es que todos los indicadores apuntan a que la burbuja ha adquirido considerables dimensiones. Como señala Bloomberg (16/06/14), “más y más economistas están advirtiendo que China podría estarse aproximando a un ‘momento Minsky’, que es cuando un boom especulativo llega a un súbito y desagradable final cuando la acumulación de deuda supera el flujo de caja”.

Es imposible pensar que, dadas las relaciones comerciales y las inversiones en China, no habría repercusiones sobre los mercados financieros asiáticos, y desde allí al resto del mundo; y sobre las economías de Australia, Corea del Sur, Hong Kong, Taiwan y Japón, en primer lugar. Así como sobre las economías exportadoras de materias primas, entre ellas las latinoamericanas.

Otros puntos débiles

En el cuadro descrito hasta aquí habría que agregar otros nubarrones en el horizonte de la economía mundial.

En primer lugar, la economía de Japón continúa débil. Si bien la política de estímulos monetarios del Banco de Japón ayudó a la depreciación del yen en 2013, lo que impulsó las exportaciones y los precios de las acciones, este año el yen se volvió a fortalecer. Las exportaciones a Asia y EEUU se debilitaron (2,7% de caída en el año hasta mayo), la demanda interna está estancada y el Banco de Japón sigue inyectando liquidez, tratando de evitar las presiones deflacionarias. Sin embargo, el crédito no se reanima, y el consumo se contrajo a partir del aumento de los impuestos (la deuda pública de Japón equivale al 245% del PBI). En mayo de este año la producción industrial estaba al nivel de 2010, y no hay en perspectiva una mejora sustancial de la economía.

En segundo término, Rusia, integrante de los BRICS, y la octava economía del mundo, también enfrenta problemas. En 2013 su PBI creció el 1,3%, la menor tasa desde 2009. Fue el cuarto año seguido de desaceleración de la economía, afectada por el debilitamiento del consumo, el estancamiento de la inversión y la caída de la demanda global de petróleo y gas. Un crecimiento económico de aproximadamente el 1,5% o 2% anual tiende a convertirse en la nueva “norma”, según diversos analistas. La estructura industrial sigue siendo relativamente atrasada: el gas y el petróleo representan el 70% de las exportaciones, el 50% de los ingresos fiscales del gobierno y aproximadamente el 17% del PBI de 2012, (European Bank for Reconstruction and Development). Todo parece indicar que el desarrollo basado en la canalización de renta petrolera y gasífera a grandes proyectos y construcciones (un ejemplo son las Olimpiadas invernales de Sochi, que demandaron unos 50.000 millones de dólares de gasto), ha sido incapaz de generar un desarrollo autosostenido de las fuerzas productivas. La inversión en tecnología es baja, lo que explica el débil crecimiento de la productividad. Pero además, existe una fuerte fuga de capitales. Según datos oficiales, desde 2008 a 2013 salieron del país 420.000 millones de dólares y la crisis en Ucrania habría intensificado la fuga. Glodman Sachs prevé una salida, en 2014, de unos 130.000 millones, el doble que en 2013.

En tercer lugar, el panorama para los países atrasados que se beneficiaron con la mejora de los términos de intercambio, las bajas tasas de interés y los flujos de capitales, empieza a hacerse más sombrío. La suba de los precios de 2002-8 se debió a la combinación del aumento de la demanda, impulsada por la industrialización y urbanización en China y otros países en desarrollo, y la lenta respuesta por el lado de la producción a estos cambios, ya que se venía de un período de precios bajos y baja inversión (en especial en minería), en los 1990. Pero la recuperación de precios y márgenes de rentabilidad de los 2000 llevó al aumento de la producción minera y de alimentos. Lo cual, aunado a la moderación de la demanda china (y el desinfle de algunos canales especulativos, como vimos), se traduce en bajas de precios y disminución de los volúmenes de comercio. En los seis primeros meses de 2014 el precio de los metales cayó un 10%, debido a la baja demanda y exceso de capacidad productiva (IMF). También hay tendencias bajistas en carbón y gas, debidas a amplia capacidad productiva, y productos agrícolas.

Esta caída, y el debilitamiento de la demanda china, afectará de forma directa a América Latina. Entre 2003 y 2012 América Latina creció a una tasa anual promedio del 4%, pero no hubo un proceso significativo de industrialización o inversión en infraestructura. La región primarizó sus exportaciones: en 2011 las commodities representaban el 60% de los ingresos, contra el 40% en 2000. A su vez, a la caída de los precios de las materias primas se sumará en algún momento el fin de la política de EEUU de tasas bajas. Hubo un anticipo en junio de 2013 cuando la FED anunció que terminaba la política de estímulos monetarios: hubo una rápida y fuerte salida de capitales de América Latina, y aumento de las tasas de interés. De conjunto el continente ha visto aumentar el déficit, de 0,9% del PBI en 2008 a 2,7% en 2013 y 2014 (estimado), con proyecciones de 2,8% del PBI en 2015 y 2016. Como contrapartida, entre 2010 y 2013 entraron 550.000 millones de dólares por inversiones directas y de cartera, que permitieron financiar estos déficits. Pero en la medida en que se agraven las condiciones internacionales -caída de los precios de los commodities y suba de las tasas de interés en los países del centro- se plantea la posibilidad de escenarios de salidas rápidas de capitales, crisis cambiarias y financieras. Pero otros países también se verían afectados. Además de Brasil y Argentina, en 2014 India, Sudáfrica y Turquía se vieron obligados a aumentar las tasas de interés para contener salidas precipitadas de capital.

En conclusión, aunque los indicadores no están mostrando una caída de la economía mundial -y la economía estadounidense creció en el segundo trimestre al 4%-, el panorama global es complicado. La recuperación de EEUU sigue siendo la más débil desde la Segunda Guerra mundial. Europa no logra recuperarse. Italia continúa en recesión (se contrajo el 0,2% en el segundo cuatrimestre); los pedidos de las empresas alemanas se debilitan -en medio de las tensiones con Rusia por la crisis en Ucrania-; a lo que hay que agregar signos de debilitamiento de la economía británica. Todo apunta a que se mantendrá alto el desempleo y una fuerte presión sobre los salarios, al menos en los países adelantados y muchos atrasados. Además, en China (pero no sólo en China) se acumulan tensiones que pueden provocar un giro rápido hacia una nueva crisis financiera, con masiva destrucción de capital. En ese caso, se acentuarían las presiones hacia el semi-estancamiento de mediano o largo plazo.

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«Economía mundial, ¿semi-estancamiento de largo plazo? (4)»